1.0Fortune Insighthttps://prime.fortuneinsight.com/web積Godhttps://prime.fortuneinsight.com/web/posts/author/jakgodrich600338<blockquote class="wp-embedded-content"><a href="https://prime.fortuneinsight.com/web/posts/626842">MSFT 2022Q2 業績分析及DCF估值計算</a></blockquote> <script type='text/javascript'> <!--//--><![CDATA[//><!-- !function(c,d){"use strict";var e=!1,n=!1;if(d.querySelector)if(c.addEventListener)e=!0;if(c.wp=c.wp||{},!c.wp.receiveEmbedMessage)if(c.wp.receiveEmbedMessage=function(e){var t=e.data;if(t)if(t.secret||t.message||t.value)if(!/[^a-zA-Z0-9]/.test(t.secret)){for(var r,a,i,s=d.querySelectorAll('iframe[data-secret="'+t.secret+'"]'),n=d.querySelectorAll('blockquote[data-secret="'+t.secret+'"]'),o=0;o<n.length;o++)n[o].style.display="none";for(o=0;o<s.length;o++)if(r=s[o],e.source===r.contentWindow){if(r.removeAttribute("style"),"height"===t.message){if(1e3<(i=parseInt(t.value,10)))i=1e3;else if(~~i<200)i=200;r.height=i}if("link"===t.message)if(a=d.createElement("a"),i=d.createElement("a"),a.href=r.getAttribute("src"),i.href=t.value,i.host===a.host)if(d.activeElement===r)c.top.location.href=t.value}}},e)c.addEventListener("message",c.wp.receiveEmbedMessage,!1),d.addEventListener("DOMContentLoaded",t,!1),c.addEventListener("load",t,!1);function t(){if(!n){n=!0;for(var e,t,r=-1!==navigator.appVersion.indexOf("MSIE 10"),a=!!navigator.userAgent.match(/Trident.*rv:11\./),i=d.querySelectorAll("iframe.wp-embedded-content"),s=0;s<i.length;s++){if(!(e=i[s]).getAttribute("data-secret"))t=Math.random().toString(36).substr(2,10),e.src+="#?secret="+t,e.setAttribute("data-secret",t);if(r||a)(t=e.cloneNode(!0)).removeAttribute("security"),e.parentNode.replaceChild(t,e)}}}}(window,document); //--><!]]> </script><iframe sandbox="allow-scripts" security="restricted" src="https://prime.fortuneinsight.com/web/posts/626842/embed" width="600" height="338" title="“MSFT 2022Q2 業績分析及DCF估值計算” — Fortune Insight" frameborder="0" marginwidth="0" marginheight="0" scrolling="no" class="wp-embedded-content"></iframe>https://prime.fortuneinsight.com/web/wp-content/uploads/2021/02/FI_Prime_FB_Share_cover-500x263.jpg500263微軟出完業績後先盤後先跌後升的，原因是市場認為Q2這個季度超預期是近期季度裡增幅度最小的，另外焦點的Azure業務增速46%，都低於市場預期的50%，甚至更多。但經過電話會議中，管理層給出2022Q3超預期的指引，預計收入為485億-493億美元，超過市場平均預期的482億美元。 其實微軟三大業務均穩健發展，達到或者超過分析師預期（指引也一樣）： 產品收入159億美元，同比增19%； 智能雲收入183億美元，同比增26%； 個人電腦/計算業務收入175億美元，同比增15%。 可以明顯看到雲計算已經是微軟增長的主要拉動力，規模和增速都超過另外兩大業務，這都是市場關注的焦點。同時，雲計算的增速對於晶片來說十分重要，背後的邏輯在於晶片近幾年的增長主要靠數據中心拉動。 FY22Q2毛利348億美元，同比增20.5%，和營收增速一致；毛利率67%，相對前兩季度有所下降，不過和FY21Q2、20Q2相比基本一致（67%、66.5%）。這背後反映了一些季節性波動，整體來看保持穩健。 產品業務 SaaS產品Office 365收入85億美元，同比增速19%，較上季度繼續小幅放緩。該業務的兩個驅動因素是： 1. Office 365企業用戶持續擴大覆蓋範圍—訂閱客戶數， 2. 同時客戶在使用上不斷往高客單價產品推進。 Office企業月度訂閱客戶數增速基本穩定，同比增速16%，微軟全球使用Office 365期末的企業買家數2.61億，繼續創新高。不過，企業版Office 365的客單價同比提升速度有所放緩，只有2%，較之前一年每個季度5-8%的速度小幅放緩，單季價格34美元。 另外在電話會議中，管理層提到通信軟件TEAMS的快速發展，包括引入元宇宙一些功能和元素（和Meta的Workroom類似，有虛擬的黑板可以寫字等），TEAMS正快速成為行業統一標準，這季度有90%的財富500公司用TEAMS等。另一方面也實際反映了微軟對於元宇宙的押注。 智能雲 Azure收入規模已經有112億美元，大體量上的高增長，從大的產品業務線角度，它已經明確超過了微軟的Office業務線（本季度收入100億美金），成為微軟單一最大增長驅動力。在Azure的增速推動下，智能雲本季度收入183.3億美元，同比增長26%。 該板塊的其他業務兩個重要業務， SQL與Windows Server，本季度增速明顯放緩到了6%，當然市場對它的預期長期也是在個位數的增速，所以問題不大。 現在Azure的表現已經是投資微軟的核心關注指標，這個季度Azure增速如期放緩，但後續動力如何，其實在微軟的財報中都找到相關解說: 雲業務的收費方式分為基於用戶的預收款式——訂閱付費，以及基於實際使用量的後付費兩種。 而傳統軟件SaaS化服務Office365以用戶訂閱為主，C端業務的Game Pass，以及Azure中也有部分用戶訂閱，這會產生大量實際已經收到錢但仍然待確認為實際收入的遞延收入，且此種遞延的入賬確定性非常高。 Azure目前以基於實際使用量的後付費為主。當前由於客戶上Azure之後，續約的時候會越來越傾向於簽訂金額較大、合約期較長、基於實際使用量的後付費合同。這種合同會產生較大的合約金額，而前期的實際使用量相對有限，因此合約金額大幅增長，但並不伴隨營收與遞延收入的明顯增長。 越來越多的長期合同，加上雲服務遷移成本巨大、使用粘性極高，合同金額餘額的高位增長基本意味著Azure高增長的確定性。 個人電腦/計算業務 個人電腦/計算業務方面，傳統Windows業務有亮點，之前幾季都是低增長的，今季反而有25%增長，應該是因為Windows授權給大電腦廠商的OEM收入增長比較快，說明全球PC出貨增長回暖，應該主要是因為PC供應鏈壓力緩解。 微軟的搜索廣告Bing收入達到了31億美金，同比增長28%，說明搜索廣告市場需求依然旺盛。 遊戲業務中，Xbox新硬件是去年同期開始放量，這個季度增速已經放緩下來；但Xbox Live的Game Pass等遊戲會員業務收入表現仍然不錯。 2022Q3預期指引 1. 微軟預計2022Q3收入增長16.2%-18.2%，區間在489億美元，超出市場預期482億。 2. 按照微軟給出的成本預期（155-157億美金）和費用預期（134-135億美金），微軟經營利潤大約在199億左右，小超預期197億美金。 這個指引美中不足是之前一直是公司利潤釋放速度一直快於收入增長速度，但是今次趨勢看似沒有了，個人認為主要原因是折舊年限拉長了，釋放利潤的基數期到了之後引致利潤率改善增速會有所放緩。 估值 先講PE估值，個人認為現價297的PE 30倍屬於偏高的水平，如以價值投資角度出發的話，28倍以下會是較好的買入位。不過就算現價買貴了，未來的增長都會足夠支撐這個估值，只是時間問題而已。 DCF估值方面，上一季都有跟大家分享過，今次我嘗試將營收增長放緩在10%，提高安全邊際，除了今年維持17%的增長，其他因素不變下，合理股價是$297。 總結 雖然今次Office和Azure業務相比之前確實增速有所放緩，主要是上季度太優秀導致今季超預期的效果看似較弱，而Azure上面都有解釋到其實未來方向的問題不大。另一個亮點是傳統Windows業務，出貨回暖之後，Windows授權和Surface的增長都回歸了。作為最強的互聯網巨頭，行業地位穩固，護城河夠寛，有長遠投資價值，問題視乎能否掌握更好的買入價格，我自己心水價是$260，希望在近期的波動的市況有機會見到。 以上內容不構成投資買賣建議。