1.0Fortune Insighthttps://prime.fortuneinsight.com/web積Godhttps://prime.fortuneinsight.com/web/posts/author/jakgodrich600338<blockquote class="wp-embedded-content"><a href="https://prime.fortuneinsight.com/web/posts/588300">遊戲引擎龍頭Unity的基本及估值分析</a></blockquote> <script type='text/javascript'> <!--//--><![CDATA[//><!-- !function(c,d){"use strict";var e=!1,n=!1;if(d.querySelector)if(c.addEventListener)e=!0;if(c.wp=c.wp||{},!c.wp.receiveEmbedMessage)if(c.wp.receiveEmbedMessage=function(e){var t=e.data;if(t)if(t.secret||t.message||t.value)if(!/[^a-zA-Z0-9]/.test(t.secret)){for(var r,a,i,s=d.querySelectorAll('iframe[data-secret="'+t.secret+'"]'),n=d.querySelectorAll('blockquote[data-secret="'+t.secret+'"]'),o=0;o<n.length;o++)n[o].style.display="none";for(o=0;o<s.length;o++)if(r=s[o],e.source===r.contentWindow){if(r.removeAttribute("style"),"height"===t.message){if(1e3<(i=parseInt(t.value,10)))i=1e3;else if(~~i<200)i=200;r.height=i}if("link"===t.message)if(a=d.createElement("a"),i=d.createElement("a"),a.href=r.getAttribute("src"),i.href=t.value,i.host===a.host)if(d.activeElement===r)c.top.location.href=t.value}}},e)c.addEventListener("message",c.wp.receiveEmbedMessage,!1),d.addEventListener("DOMContentLoaded",t,!1),c.addEventListener("load",t,!1);function t(){if(!n){n=!0;for(var e,t,r=-1!==navigator.appVersion.indexOf("MSIE 10"),a=!!navigator.userAgent.match(/Trident.*rv:11\./),i=d.querySelectorAll("iframe.wp-embedded-content"),s=0;s<i.length;s++){if(!(e=i[s]).getAttribute("data-secret"))t=Math.random().toString(36).substr(2,10),e.src+="#?secret="+t,e.setAttribute("data-secret",t);if(r||a)(t=e.cloneNode(!0)).removeAttribute("security"),e.parentNode.replaceChild(t,e)}}}}(window,document); //--><!]]> </script><iframe sandbox="allow-scripts" security="restricted" src="https://prime.fortuneinsight.com/web/posts/588300/embed" width="600" height="338" title="“遊戲引擎龍頭Unity的基本及估值分析” — Fortune Insight" frameborder="0" marginwidth="0" marginheight="0" scrolling="no" class="wp-embedded-content"></iframe>https://prime.fortuneinsight.com/web/wp-content/uploads/2021/02/FI_Prime_FB_Share_cover-500x263.jpg500263遊戲引擎龍頭Unity的基本及估值分析 Unity之前舊文提過元宇宙概念中屬於技術向/軟件的投資標的，它專做跨平台的2D/3D遊戲引擎。 Unity產品的應用領域主要是遊戲，客戶包括動視暴雪、EA、Ubisoft等國外大廠，也包括騰訊、網易等國內大廠。 此外，產品也可應用於ATM領域（汽車、運輸、製造），也即工業VR/AR。全球VR和AR內容中60%均為Unity驅動。Unity即時渲染技術可以被應用到汽車的設計、製造人員培訓、製造流水線的實際操作、無人駕駛模擬訓練、市場推廣展示等各個環節。客戶包括Daimler AG、ABB、BMW、Lexus、IKEA等等。 因為Unity自2020Q3之後就無再提供presentation展示業績表現的數據細節, 所以數據只能update到2020Q3，希望公司之後每一個季度都提供presentation女讓投資者可以更容易跟進公司的情況。 不過如果只看大數的話，可以觀察到近幾個季度都是呈正增長，增速在30%-50%之間，屬於典型的成長股。當然成長股另一個特點就是虧損，近3季的虧損數字都持續擴大。 Unity分成三大業務 開發方案（Create Solutions）30% 提供平台給開發者進行遊戲、工程師等進行交互、即時2D/3D內容的開發，盈利模式為付費訂閱（收租）。 運營方案（Operate Solutions）61% 幫助開發者給開發的遊戲/內容變現（通過廣告、內容分發、一站式聯網、伺服器託管、資源商店、雲構建等）。盈利模式為利潤抽成（共用盈利的收益），和基於使用的服務費。這業務是Unity未來的發展核心動力。 戰略合作（Strategic Partnerships）9% 和同行/夥伴合作，一同為開發者提供服務。盈利模式為固定費用，不是發展的重心。 經營表現 (如上面提到公司只提供至2020Q3的數據) 年營收超過10萬美元的客戶數從2018Q1的389個增長到2020Q3的739個，佔比從63%提升至72%。核心客戶的數量增加、佔比提升等於證明客戶穩定和收入增長，有利於Unity的營收繼續穩定提升。 佔比的資料在2021Q3沒有公佈，不過超10萬年營收的客戶數仍在快速增加，2021Q2資料為888個。 淨擴張率(net expansion rate)反映的是Unity的客戶運營能力，測算方式為對同一批客戶12個月內花費進行跟蹤對比。例如2020Q3的資料為144%，表示從2019Q3開始跟蹤的這批客戶一年多花費了44%。 跟據最新2021Q2數據，淨擴張率為142%，由此可見客戶花費仍逐年快速遞增，是非常好的信號，商業模式都成功地高速增長。 2021Q2營收為2.7億美元，同比增長48.4%，增速更比前兩個季度快。毛利率都保持穩定，2021Q2更加重新高位至79%，一盤非常高毛利的生意。 2021Q2研發成本與營收增速基本差不多，行銷成本低於營收增速，整體是較好的信號。至於2020年管理成本大幅上升主要因為IPO相關的股權激勵，和一次性捐贈6360萬美元（股權）給一家慈善基金。 雖然2021Q3的淨虧損有擴大到，不過EBITDA的虧損是環比下降的。相信短期內是無法盈利的，因為研發投入是必需的，只要繼續保持現時行銷成本低於營收增速的模式，整體來說市場都會接受的。 同行競爭 Unity為遊戲引擎龍頭，主要競爭對手為Epic旗下的Unreal。不過由於Epic沒有上市，難以拆分出Unreal引擎和Fortnite收入，只能從一些間接資料進行對比。 例如據Unity 2019年全球前1000手遊約53%是用其開發，到2020Q4這一資料增長為71%，營收和市佔率提升的結果反映Unity的競爭優勢，當然部份原因跟Epic陷入與蘋果的官司有關，令到Unreal引擎流失不少IOS客戶，間接助推了Unity的滲透率。 估值 照舊成長股都是用PS作估值，根據2021年營收指引為10.45-10.6億美元，營收增速35-37%，對應目前市值約31倍PS，現價屬有點兒貴，起碼回落至2X倍PS會較好。 如果以SaaS Rule-of-40角度，Unity營收增速35-37%，經營虧損5%-6%，並不算合格的，有點難撐起這個估值，除非公司所給的指引是過於保守。所謂40%法則，就是增長率+利潤率之和要達到40%，滿足上述法則的SaaS公司才算是一個比較健康的公司。 不過考慮到Unity的虧損主要來自研發投入，加上貴為遊戲引擎龍頭，在形成規模效應後有望降低。 如果根據市場分析師的目標價，其實現時Unity已接近目標價的平均值。 總結 目前Unity遊戲市場滲透率已快見頂，比較好的方向在於VR/AR，這一領域有望受益元宇宙概念需求放量。直接家用/個人的VR場景太少，所以可能成為未來發展路徑，類似以前網吧發展成個人PC。 Unity的管理層也認為終端消費者對於即時3D交互內容的需求增長，會拉動行業在遊戲外的領域繼續增長。另外產業內如建築、工程、汽車、製造、電影等領域也越來越多用Unity於新增場景。例如汽車和建築設計，自動駕駛類比，網路和AR產品增強器等。這些新領域將提供Unity重大的增長機遇，Unity是一隻值得觀察和跟進的潛在牛股。 以上內容不構成投資買賣建議。