1.0Fortune Insighthttps://prime.fortuneinsight.com/web錢琛https://prime.fortuneinsight.com/web/posts/author/chinshunrich600338<blockquote class="wp-embedded-content"><a href="https://prime.fortuneinsight.com/web/posts/584657">《策略思維》恆大爆煲部署</a></blockquote> <script type='text/javascript'> <!--//--><![CDATA[//><!-- !function(c,d){"use strict";var e=!1,n=!1;if(d.querySelector)if(c.addEventListener)e=!0;if(c.wp=c.wp||{},!c.wp.receiveEmbedMessage)if(c.wp.receiveEmbedMessage=function(e){var t=e.data;if(t)if(t.secret||t.message||t.value)if(!/[^a-zA-Z0-9]/.test(t.secret)){for(var r,a,i,s=d.querySelectorAll('iframe[data-secret="'+t.secret+'"]'),n=d.querySelectorAll('blockquote[data-secret="'+t.secret+'"]'),o=0;o<n.length;o++)n[o].style.display="none";for(o=0;o<s.length;o++)if(r=s[o],e.source===r.contentWindow){if(r.removeAttribute("style"),"height"===t.message){if(1e3<(i=parseInt(t.value,10)))i=1e3;else if(~~i<200)i=200;r.height=i}if("link"===t.message)if(a=d.createElement("a"),i=d.createElement("a"),a.href=r.getAttribute("src"),i.href=t.value,i.host===a.host)if(d.activeElement===r)c.top.location.href=t.value}}},e)c.addEventListener("message",c.wp.receiveEmbedMessage,!1),d.addEventListener("DOMContentLoaded",t,!1),c.addEventListener("load",t,!1);function t(){if(!n){n=!0;for(var e,t,r=-1!==navigator.appVersion.indexOf("MSIE 10"),a=!!navigator.userAgent.match(/Trident.*rv:11\./),i=d.querySelectorAll("iframe.wp-embedded-content"),s=0;s<i.length;s++){if(!(e=i[s]).getAttribute("data-secret"))t=Math.random().toString(36).substr(2,10),e.src+="#?secret="+t,e.setAttribute("data-secret",t);if(r||a)(t=e.cloneNode(!0)).removeAttribute("security"),e.parentNode.replaceChild(t,e)}}}}(window,document); //--><!]]> </script><iframe sandbox="allow-scripts" security="restricted" src="https://prime.fortuneinsight.com/web/posts/584657/embed" width="600" height="338" title="“《策略思維》恆大爆煲部署” — Fortune Insight" frameborder="0" marginwidth="0" marginheight="0" scrolling="no" class="wp-embedded-content"></iframe>https://prime.fortuneinsight.com/web/wp-content/uploads/2021/09/evergrande_logo.jpg744299恆大事件，大戶散戶皆聞風喪膽，不少人說這是中國版「雷曼事件」。此欄會先分析事件經過及啟示，再解釋部署，最後回應讀者問題。 恆大將臨收皮之局面，導火線乃其巨額債務，以及之後的錯誤投資。企業舉債/上市融資目的爲公司業務籌集資金，業務/投資回報必須高於股債利率。但是，恆大除了物業發展外，不斷投錢到各種業務上，而又不善管理。舉例，恆大的電動車，除了CGI以外，你還看到甚麽？爲何上市後良久，有的還是概念？收入/回報不足還債，就會有default的風險。 不過，說恆大事件是中國版雷曼，金融上有點不合理。首先，要理解雷曼危機。一句講曬，雷曼危機就是影子銀行系統（shadow banking system）的崩潰。概括而言，銀行將流動性低、到期日（maturity）短、相對有保障（某程度上保本）的存款（deposit），轉化爲面向企業的高流動性、到期日長、相對risky的企業銀行債。存款人快速抽回存款時，銀行有機會因爲上述資金不匹配（capital mismatch）而未能將存款還給存款人，造成擠提（bank run）。 雷曼事件中的影子銀行與上述原理相近，但雷曼將credit risk高的資產，包裝成看似高信貸評級的「債劵產品」，用來作爲上述資產的融資。不過，由於該「債劵產品」太複雜，信貸評級難以準確。同時，雖然該產品可以提供穩定cash flow，但內在結構並非債劵的coupon/利息，而是short put帶來的premium，贏有限，輸無限。由於企業間接以上述方法融資，而投資者的「deposit」又不像傳統存款一樣低風險，令整個市場太易有資金，financing channel也在沒有傳統銀行體系的保障（如存款保障、央行的貼現窗/discount window等）下變得脆弱。 還有一點，就是恆大和雷曼的金融產品廣泛性。恆大的產品雖然也有全球大戶及本地散戶做投資，但規模遠比雷曼當時的小。由於雷曼的知名度可以媲美現時的高盛，其產品可說是全球不同種類的投資者都有參與買賣，所以爆煲時，「fire sale導致價格急跌」的negative spiral效果遠比恆大所帶來的大。 綜上所見，恆大爆煲固然會令資產價格下跌（股/樓/債），但主要影響本地市場，不像會造成國際性災難。 不過，這種事件可謂10年難得一遇，定必參與其中。2008年道行未夠，miss了機會，這次應該會short the market。接著，就是工具運用的考慮了。 最直接，當然是OTM long put恆大，但昨天交易時段內，恆大ATM期權的volatility risk premium（IV-HV）超過200%，恆大ATM IV更高於300%，做long side太蝕底。 那麽，long其他相關個股期權的put又如何？1918、127是好選擇嗎？個人認爲這種event driven trade，估大市還是比估個股易，因爲個股獨自的不確定性在大風大浪時只會更高。所以，要trade，就trade國指。 來到index世界，1) long reverse ETF、2) short futures、還是3) OTM long put好？1與3都是輸有限，贏無限（其實並非無限，只是比輸的多好很多），但我prefer爆發力較高的3，而且想深一層，1的表現某程度上可以2來達到。 將3比較2，我也選3。2的槓桿在適當的風險管理下不能做得太高，一般很難過3倍，而且坐艇坐到一個點，補不了倉更會「冇仇報」。3的爆發力高，中了，過10倍都很平常。 自己應該會做2/3個月的即月OTM HSCEI long put，買入時有些指標要看，之後交代。 以下回答網友問題。 估值而言，一般金融價格下跌，不考慮政策介入的正常情況下，經濟體都可以自行調節，最終令GDP會到正常水平。所以，這次爆煲並不會像日本泡沫爆破一樣，令資產估值長遠下跌。外資會否停投大陸？事件還未到最終一幕，多數外資還未有最終決定。但是，自己認識的一家外資private fund，就說起碼要等候幾個月，才再考慮加碼投資。 第二，恆大股價升跌，其實很視乎國策。個人認爲，大陸不會容許too big to fail，因為要改善整體金融生態，不能縱容過度借貸。所以，恆大在爆煲時刻，NAV（股價）很大機會會接近零，之後股價就視乎有什麼投資者會收購/合併恆大。 最後，CDS抽高，代表市場認爲恆大的credit risk premium爆升，也代表恆大default的保險費爆升。只要場外一日有人開CDS盤，代表仍然有人在賣保險，流動性危機依然有被解決的可能。 比原定時間遲了出稿，實在不好意思，所以這次寫多了，望笑納。各位有興趣的話，我會再寫「爆煲交易具體操作」。