1.0Fortune Insighthttps://prime.fortuneinsight.com/web黃灝然Tonyhttps://prime.fortuneinsight.com/web/posts/author/tonywonghyrich600338<blockquote class="wp-embedded-content"><a href="https://prime.fortuneinsight.com/web/posts/555950">怎樣為美團(3690)估值？(下)</a></blockquote> <script type='text/javascript'> <!--//--><![CDATA[//><!-- !function(c,d){"use strict";var e=!1,n=!1;if(d.querySelector)if(c.addEventListener)e=!0;if(c.wp=c.wp||{},!c.wp.receiveEmbedMessage)if(c.wp.receiveEmbedMessage=function(e){var t=e.data;if(t)if(t.secret||t.message||t.value)if(!/[^a-zA-Z0-9]/.test(t.secret)){for(var r,a,i,s=d.querySelectorAll('iframe[data-secret="'+t.secret+'"]'),n=d.querySelectorAll('blockquote[data-secret="'+t.secret+'"]'),o=0;o<n.length;o++)n[o].style.display="none";for(o=0;o<s.length;o++)if(r=s[o],e.source===r.contentWindow){if(r.removeAttribute("style"),"height"===t.message){if(1e3<(i=parseInt(t.value,10)))i=1e3;else if(~~i<200)i=200;r.height=i}if("link"===t.message)if(a=d.createElement("a"),i=d.createElement("a"),a.href=r.getAttribute("src"),i.href=t.value,i.host===a.host)if(d.activeElement===r)c.top.location.href=t.value}}},e)c.addEventListener("message",c.wp.receiveEmbedMessage,!1),d.addEventListener("DOMContentLoaded",t,!1),c.addEventListener("load",t,!1);function t(){if(!n){n=!0;for(var e,t,r=-1!==navigator.appVersion.indexOf("MSIE 10"),a=!!navigator.userAgent.match(/Trident.*rv:11\./),i=d.querySelectorAll("iframe.wp-embedded-content"),s=0;s<i.length;s++){if(!(e=i[s]).getAttribute("data-secret"))t=Math.random().toString(36).substr(2,10),e.src+="#?secret="+t,e.setAttribute("data-secret",t);if(r||a)(t=e.cloneNode(!0)).removeAttribute("security"),e.parentNode.replaceChild(t,e)}}}}(window,document); //--><!]]> </script><iframe sandbox="allow-scripts" security="restricted" src="https://prime.fortuneinsight.com/web/posts/555950/embed" width="600" height="338" title="“怎樣為美團(3690)估值？(下)” — Fortune Insight" frameborder="0" marginwidth="0" marginheight="0" scrolling="no" class="wp-embedded-content"></iframe>https://prime.fortuneinsight.com/web/wp-content/uploads/2021/06/3690_2.jpg19201080筆者一連兩篇文章為讀者示範如何利用分類加總估值法(SOTP)，為美團(3690)作出粗略的估值。上文已將美團的餐飲外賣業務，以及其到店酒旅業務獨立拆分開來，再各自與其同業比較，繼而得出每項業務的大概估值，而本文則來到了最後一項業務，也是最難估值的一項業務。   (3) 新業務 單看美團的新業務分部，其實已摻雜著不少業務，包括共享單車、美團閃購、美團買菜、美團打車，以及去年董事長王興誓言要進軍的社區團購業務，亦即美團優選，多項細分業務正正呼應著公司「Food + Platform」的發展戰略。由於各細分業務並不是全數公開其營運或財務數據，因此唯有以規模較大的網約車平台作為估值基礎。   筆者從兩方面參考美團新業務的估值水平，第一方面先從網約車定位來看新業務。按照美國首兩間網約車平台Uber(UBER:US)及Lyft(LYFT:US)的營運狀況，雖然兩者相距近五倍，但從估值水平看，市場均給予它們約8倍市銷率。以美團該分部的2020年收入接近42億美元計算，美團新業務分部的估值約348.36億美元，等同約2,250億人民幣。 (圖一：全球網約車平台同業估值比較。資料來源：各公司年報。經筆者自行整理。)   從另一方面而言，若論美團新業務的類比性，其實與滴滴出行非常接近，兩者不但經營著網約車平台，同時亦開始涉足社區團購，活生生就是一個不錯的對標對象。然而，由於滴滴出行還在籌備上市的階段，缺乏足夠透明的財務數據以供對比；再者，即使已有滴滴的財報，但當中包含了一些美團並不具備的業務，例如滴滴雲、滴滴金融等，因此在與美團對比的時候，其實亦要打上折扣。暫時從部分媒體上所得，假如滴滴以招股價上限定價，估值可望高達600億美元，即使作最保守估算，美團新業務只及滴滴出行的一半，仍然高達300億美元，與上述美國網約車平台的對比方法相近。   要計算美團的內在價值，只需要將上述三項業務的獨立估值全數疊加起來，已經等同於13,720億人民幣，再加上無需估值的現金與等值物約170億元，意味美團整體估值水平已屆13,890億，換算成港幣的話，相等於約16,700億港元。   來到了最後的部分，就是建基於各項業務的市場空間差異、未來增長速度及盈利能力等，將以上估值給予適當的調整。舉例說，中美的餐飲外賣市場規模已有很大差異，回顧2019年，美國外賣市場約4,100億港元，預計到2023年，相關市場將會增長至接近7,000億元；反觀內地市場，據艾瑞諮詢的調查報告，早於2019年已突破6,500億元大關，預計未來三年將會發展成萬億級別的規模，因此中國外賣市場的增長潛力遠較美國幾大龍頭優勝。再者，美國幾大龍頭平台仍處於激烈競爭，至於中國外賣市場主要由餓了麼及美團壟斷包辦，而它們的競爭大致上已趨向穩定，各自市場份額並無太大變化。從財務數據來看，DoorDash(DASH:US)及Grubhub(GRUB:US)依舊處於虧損狀態，惟美團外賣已是持續錄得盈利的分部。由此可見，因應各自的市場規模及營運狀態，美團在同業中應該享有若干的估值溢價，以反映其競爭壓力較低、較處於壟斷地位等因素，筆者認為20%溢價相當合理，意味美團估值大致接近20,000億港元。   當然，內地對科網龍頭所施加的反壟斷調查，可能會影響它們的未來增長，從而在估值上又需重新打上折扣，惟筆者相信最壞時間已過，而近日監管機構亦已約談董事長王興，並告誡要低調行事，所以筆者傾向相信內地有關當局並非要全力扼殺科網巨頭的生存空間，只要市場漸漸放下對監管風險的戒心，重新聚焦美團業務的增長上，估值終歸會慢慢恢復，因而筆者並無為此而打折。無可否認，在估值的過程中，必然涉及筆者的主觀因素與估算，有時可能過於樂觀或保守，因此需要持續留意市場變化，這亦解釋了為何估值絕對是一門藝術，而非科學的原因。   【投資組合】 組合以$188沽出1,000股安踏體育(2020)，同時以$61.50買入1,500股中升控股(881)。