1.0Fortune Insighthttps://prime.fortuneinsight.com/web黃灝然Tonyhttps://prime.fortuneinsight.com/web/posts/author/tonywonghyrich600338<blockquote class="wp-embedded-content"><a href="https://prime.fortuneinsight.com/web/posts/537009">當「慢牛」踏上快車道(上)</a></blockquote> <script type='text/javascript'> <!--//--><![CDATA[//><!-- !function(c,d){"use strict";var e=!1,n=!1;if(d.querySelector)if(c.addEventListener)e=!0;if(c.wp=c.wp||{},!c.wp.receiveEmbedMessage)if(c.wp.receiveEmbedMessage=function(e){var t=e.data;if(t)if(t.secret||t.message||t.value)if(!/[^a-zA-Z0-9]/.test(t.secret)){for(var r,a,i,s=d.querySelectorAll('iframe[data-secret="'+t.secret+'"]'),n=d.querySelectorAll('blockquote[data-secret="'+t.secret+'"]'),o=0;o<n.length;o++)n[o].style.display="none";for(o=0;o<s.length;o++)if(r=s[o],e.source===r.contentWindow){if(r.removeAttribute("style"),"height"===t.message){if(1e3<(i=parseInt(t.value,10)))i=1e3;else if(~~i<200)i=200;r.height=i}if("link"===t.message)if(a=d.createElement("a"),i=d.createElement("a"),a.href=r.getAttribute("src"),i.href=t.value,i.host===a.host)if(d.activeElement===r)c.top.location.href=t.value}}},e)c.addEventListener("message",c.wp.receiveEmbedMessage,!1),d.addEventListener("DOMContentLoaded",t,!1),c.addEventListener("load",t,!1);function t(){if(!n){n=!0;for(var e,t,r=-1!==navigator.appVersion.indexOf("MSIE 10"),a=!!navigator.userAgent.match(/Trident.*rv:11\./),i=d.querySelectorAll("iframe.wp-embedded-content"),s=0;s<i.length;s++){if(!(e=i[s]).getAttribute("data-secret"))t=Math.random().toString(36).substr(2,10),e.src+="#?secret="+t,e.setAttribute("data-secret",t);if(r||a)(t=e.cloneNode(!0)).removeAttribute("security"),e.parentNode.replaceChild(t,e)}}}}(window,document); //--><!]]> </script><iframe sandbox="allow-scripts" security="restricted" src="https://prime.fortuneinsight.com/web/posts/537009/embed" width="600" height="338" title="“當「慢牛」踏上快車道(上)” — Fortune Insight" frameborder="0" marginwidth="0" marginheight="0" scrolling="no" class="wp-embedded-content"></iframe>https://prime.fortuneinsight.com/web/wp-content/uploads/2021/05/2319_1.jpg1024683如果說今年3月的業績期，是展現公司業務韌性的壓力測試，那麼剛過去的季績，則是反映公司復甦勢頭的最佳指標。閱覽過不少公司的業績後，使筆者留下較深刻印象的，卻是蒙牛乳業(2319)。作為少數晉身指數成份股的食品公司，蒙牛過去一直給予投資者的觀感，充其量只是一頭「慢牛」。然而，在其2020年年報中，管理層竟提出了未來五年要「再創一個新蒙牛」的目標，意味營業額及盈利要再翻一翻。粗略計算，往後五年的平均年複合增長率要高達14.40%方能達標，對一間千億級市值的藍籌食品公司，相信亦要痛下苦功追趕，但可以肯定一點，其盈利增速將來必定會加快。   早於2017年，蒙牛管理層已明確交出目標，希望在3年之內力衝「雙千億」(營業額及市值達到一千億)。現在檢視這個目標，則只有市值達標，營業額則只有760億人民幣，與目標尚遠。即使撇除疫情因素，2019年度的營業額只接近800億元，也難以在短短一年之間突然提速增長25%。另一方面，假設撇除疫情因素，以及營業額按往年平均增速計算，再與5年前的營業額比較，確實接近達到翻倍的增長，所以管理層在2020業績發布會上，再次為未來5年的發展定調，其實並非過分進取之舉，反而過往已有跡可尋。 (圖一：蒙牛乳業(2319)主要財務數據。資料來源：公司年報。經筆者自行整理。)   由於蒙牛只發布半年及全年業績，因此只能從去年下半年的業績窺探其復甦情況，尤其當我們拆分上下半年的業績，當中的分野則會更大。在疫情嚴峻的上半年，營業額與毛利分別錄得5.83%及5.95%的按年跌幅，而股東應佔利潤方面更倒退逾40%，可見部分銷售網絡停止營運，在乳製品需求銳減的情況下，確實對公司造成較重大的打擊。在下半年，受惠於疫情受控，需求已逐步恢復，而且隨著人們對健康的意識提高，公司又加大其電商銷售的比例，令公司更迅速重拾營運正軌，營業額及毛利已大致保持平穩，而股東應佔利潤更已回升，同比增長14.05%。   除了確認公司的復甦勢頭，快速消費品類公司還需面臨另一個重大挑戰，就是今年以來原材料價格的急劇上漲。自從去年第二季度開始，內地原奶價格便持續上升，直至年底已上漲至4元/公斤。一方面奶牛供應仍然偏緊，而另一方面飼養奶牛的豆粕、玉米價格亦大幅走高，未來會逐步傳導至原奶價格層面，幾可肯定遲早會創出歷史新高。蒙牛乳業作為內地的乳製品龍頭之一，兼且在荷蘭合作銀行的「全球乳業20強」排行榜中位列第8位，足證建立了一定程度的品牌力，相對上較易將上漲成本轉嫁予消費者。   與此同時，蒙牛亦積極擴大對上游奶牛的控制能力，以對衡原材料價格大幅上漲的風險。在公司提出的六大戰略當中，其中之一就是完善其奶源佈局，因此在去年的低迷時期，蒙牛已悉數行使中國聖牧(1432)的認股權證，合共認購了接近12億股，於交易完成後，蒙牛的持股量達到17.80%，比公司主席邵根夥的15.53%股權還要高，成為了中國聖牧的最大股東。中國聖牧最吸引之處，就是旗下總共營運著14座有機牧場及19座非有機牧場，奶牛數量超逾11萬頭，在奶源供應緊張的環境下，蒙牛此舉可謂加強了上游的掌控能力。   不但如此，蒙牛亦加深與現代牧業(1117)的聯營合作。今年3月份，現代牧業以總代價34.8億人民幣收購內蒙古富源國際的全部股權，由於交易以現金加上代價股份方式進行，因此當交易完成後，蒙牛之於現代牧業的股權便會上升，而現代牧業整合過後，奶牛存欄頭數將超過30萬頭，年產約180萬噸原奶，有助其鞏固國內最大的奶牛養殖及原奶生產企業的龍頭地位，同時更進一步確保蒙牛的原奶來源。正因蒙牛積極佈局，筆者對蒙牛的毛利率趨勢也較有信心。事實上，以全年計算，蒙牛過去3年的毛利率分別為37.38%、37.55%及37.65%，雖然擴闊幅度不太大，但至少保持穩定，對盈利增長起著關鍵作用，也是未來5年規模翻倍的重要基礎。除了上游方面的優勢，蒙牛還有著其他競爭優勢，使筆者對其擴張計劃投下信心一票，下文再續。