1.0Fortune Insighthttps://prime.fortuneinsight.com/web曾國平教授https://prime.fortuneinsight.com/web/posts/author/byrontkprich600338<blockquote class="wp-embedded-content"><a href="https://prime.fortuneinsight.com/web/posts/517589">千字文解學術文（九）：經濟基本因素決定貨幣強弱？</a></blockquote> <script type='text/javascript'> <!--//--><![CDATA[//><!-- !function(c,d){"use strict";var e=!1,n=!1;if(d.querySelector)if(c.addEventListener)e=!0;if(c.wp=c.wp||{},!c.wp.receiveEmbedMessage)if(c.wp.receiveEmbedMessage=function(e){var t=e.data;if(t)if(t.secret||t.message||t.value)if(!/[^a-zA-Z0-9]/.test(t.secret)){for(var r,a,i,s=d.querySelectorAll('iframe[data-secret="'+t.secret+'"]'),n=d.querySelectorAll('blockquote[data-secret="'+t.secret+'"]'),o=0;o<n.length;o++)n[o].style.display="none";for(o=0;o<s.length;o++)if(r=s[o],e.source===r.contentWindow){if(r.removeAttribute("style"),"height"===t.message){if(1e3<(i=parseInt(t.value,10)))i=1e3;else if(~~i<200)i=200;r.height=i}if("link"===t.message)if(a=d.createElement("a"),i=d.createElement("a"),a.href=r.getAttribute("src"),i.href=t.value,i.host===a.host)if(d.activeElement===r)c.top.location.href=t.value}}},e)c.addEventListener("message",c.wp.receiveEmbedMessage,!1),d.addEventListener("DOMContentLoaded",t,!1),c.addEventListener("load",t,!1);function t(){if(!n){n=!0;for(var e,t,r=-1!==navigator.appVersion.indexOf("MSIE 10"),a=!!navigator.userAgent.match(/Trident.*rv:11\./),i=d.querySelectorAll("iframe.wp-embedded-content"),s=0;s<i.length;s++){if(!(e=i[s]).getAttribute("data-secret"))t=Math.random().toString(36).substr(2,10),e.src+="#?secret="+t,e.setAttribute("data-secret",t);if(r||a)(t=e.cloneNode(!0)).removeAttribute("security"),e.parentNode.replaceChild(t,e)}}}}(window,document); //--><!]]> </script><iframe sandbox="allow-scripts" security="restricted" src="https://prime.fortuneinsight.com/web/posts/517589/embed" width="600" height="338" title="“千字文解學術文（九）：經濟基本因素決定貨幣強弱？” — Fortune Insight" frameborder="0" marginwidth="0" marginheight="0" scrolling="no" class="wp-embedded-content"></iframe>https://prime.fortuneinsight.com/web/wp-content/uploads/2021/03/mark-pic.jpg1280720今次要介紹的文章冷門一點。 事緣有網友問我，如何決定比特幣等加密貨幣的合理價值？股票價格，可以看成股息的折現率。債券價格，也可以從息率和面值等方向著手。比特幣又有什麼基本因素可以計數呢？ 這個問題，令我想起有關匯率的討論。美元、英鎊之類，也好像沒有什麼基本因素，只是一張政府說有價值的紙，沒有收入可以折現，將紙幣交還給政府，能換到的只是有同等價值的貨幣。貨幣強弱，又是怎樣決定的？ 以下這篇文章，試圖為這個問題提供一個答案。 Mark, Nelson C. “Exchange rates and fundamentals: Evidence on long-horizon predictability.” The American Economic Review (1995): 201-218. 這篇文章我不只看過，還親自找過數據，依照文章中的各個步驟，將其所有結果複製一次出來，可謂「感情深厚」。這個稱為replication的活動，是重要的研究院訓練，畢竟看文章只是表面理解，從頭到尾試做一次(至於理論文章，則是將所有結果推演一次)，才會發現一些從文字上看不出來的細節，是更深層次的理解。 聽過一個說法，是看書不夠徹底，將書逐字抄寫一次才能真正跟作者合二為一……這個要求也未免太高了。就如學術文章一樣，總不能篇篇都這樣去複製一番，否則一年也看不了幾篇。選擇重要、跟研究題材相關的文章去複製，才是正著。 文章理論部份，將匯率看成兩國之間經濟情況的差距，例如GDP、貨幣供應之類。這些基本因素，根據理論可以預測匯率走向，文章的主要內容，就是利用各種理論工具，去證明基本因素的確有預測能力，尤其是作一年以上的長遠預測。 預測能力高低，不是絕對的，所以我們先要有個準則。不用基本因素，我們可將匯率看成隨機行走，亦即其變化不能預測，最佳的「預測」，就是匯率不變。以不變應萬變，看似是很廢的預測模型，但無論是股票還是匯率，隨機行走其實都不易對付，其表現往往好過一些複雜無比的預測模型。 文章用上一些很實用的計量方法。例如，由於匯率數據只有在七十年代中期後才開始(之前是金本位制，大致固定，沒有什麼好解釋)，數據不多，所以一些統計指標都未必可靠。解決辦法，就是假設一個基本因素完全沒有用的世界，模擬出一組長度跟現實相等的數據，利用基本因素作預測，算出統計指標。如是者做很多次，我們就知道在基本因素沒有用的世界，數據不足下的統計指標到底是什麼樣子。回頭再看真實數據得出來的統計指標，我們就可以跟虛構出來的指標比較，判斷真實世界中基本因素沒有用的機會有多大。這個做法稱為bootstrap，是經濟學者常用的工具。 文章的結論，是基本因素比隨機行走優勝，經濟理論似乎有點價值。不過，後來的研究大多找到相反的答案。此文章得到的結果，很可能只適用於某一個時期和某一些匯率，沒有一般性。雖然實證結果被推翻，但無論是這篇文章提出的問題，還是文章中用到的方法，都廣為後來的研究採用。是的，至少就經濟學來說，學術文章的影響力往往跟其答案是否正確無關，而是跟其方向和做法有關。到了今天，還有不少研究意圖打敗隨機行走，證明匯率可以預測，其內容鋪排，其實都跟這篇文章都有同小異。 回說加密貨幣，由於不是某國發行的貨幣，所以不能從這角度去找出以美元或其他貨幣計算的合理價值。唯一可以做的，也許是分析加密貨幣之間匯率的問題：一隻加密比另一隻走強，背後有什麼基本因素？是用戶人數，還是一些技術差異？據我所知，這方面的研究未有人做過，我和同行正在嘗試，不知會否成功。