1.0Fortune Insighthttps://prime.fortuneinsight.com/web黃灝然Tonyhttps://prime.fortuneinsight.com/web/posts/author/tonywonghyrich600338<blockquote class="wp-embedded-content"><a href="https://prime.fortuneinsight.com/web/posts/500225">深度解構兩大光伏玻璃龍頭的優勝劣敗(下)</a></blockquote> <script type='text/javascript'> <!--//--><![CDATA[//><!-- !function(c,d){"use strict";var e=!1,n=!1;if(d.querySelector)if(c.addEventListener)e=!0;if(c.wp=c.wp||{},!c.wp.receiveEmbedMessage)if(c.wp.receiveEmbedMessage=function(e){var t=e.data;if(t)if(t.secret||t.message||t.value)if(!/[^a-zA-Z0-9]/.test(t.secret)){for(var r,a,i,s=d.querySelectorAll('iframe[data-secret="'+t.secret+'"]'),n=d.querySelectorAll('blockquote[data-secret="'+t.secret+'"]'),o=0;o<n.length;o++)n[o].style.display="none";for(o=0;o<s.length;o++)if(r=s[o],e.source===r.contentWindow){if(r.removeAttribute("style"),"height"===t.message){if(1e3<(i=parseInt(t.value,10)))i=1e3;else if(~~i<200)i=200;r.height=i}if("link"===t.message)if(a=d.createElement("a"),i=d.createElement("a"),a.href=r.getAttribute("src"),i.href=t.value,i.host===a.host)if(d.activeElement===r)c.top.location.href=t.value}}},e)c.addEventListener("message",c.wp.receiveEmbedMessage,!1),d.addEventListener("DOMContentLoaded",t,!1),c.addEventListener("load",t,!1);function t(){if(!n){n=!0;for(var e,t,r=-1!==navigator.appVersion.indexOf("MSIE 10"),a=!!navigator.userAgent.match(/Trident.*rv:11\./),i=d.querySelectorAll("iframe.wp-embedded-content"),s=0;s<i.length;s++){if(!(e=i[s]).getAttribute("data-secret"))t=Math.random().toString(36).substr(2,10),e.src+="#?secret="+t,e.setAttribute("data-secret",t);if(r||a)(t=e.cloneNode(!0)).removeAttribute("security"),e.parentNode.replaceChild(t,e)}}}}(window,document); //--><!]]> </script><iframe sandbox="allow-scripts" security="restricted" src="https://prime.fortuneinsight.com/web/posts/500225/embed" width="600" height="338" title="“深度解構兩大光伏玻璃龍頭的優勝劣敗(下)” — Fortune Insight" frameborder="0" marginwidth="0" marginheight="0" scrolling="no" class="wp-embedded-content"></iframe>https://prime.fortuneinsight.com/web/wp-content/uploads/2021/02/6865_2.png541309信義光能(968)與福萊特玻璃(6865)同為光伏玻璃製造商，前者在市場佔有率的排名依然佔據著首位，但福萊特玻璃亦積極搶佔市場份額，後起之勢絕對不容輕看。只要比較它們的財務報表，再加上管理層在年報中的資訊披露，似乎福萊特玻璃在未來兩三年的增長勢頭更佳，進一步威脅信義光能的龍頭地位。 (圖一：2020-2021年國內光伏玻璃價格走勢。資料來源：卓創資訊。)   自從光伏玻璃在去年底再次漲價後，光伏玻璃價格由本年至今保持平穩，業績上要再錄得高速增長，自然要由銷量帶動。在行業景氣度相近下，除非個別公司的產品存在差異化，或者擁有核心技術研發壁壘，否則在一般情況，銷量要靈活增加，其實取決於產能能否配合。綜合多份年報，福萊特玻璃在安徽省的第一批擴張已於2019年完成，年產900,000噸光伏玻璃，惟下游客戶對公司產品的需求仍超出公司產能，致使福萊特玻璃需著力加快建設安徽省第二個生產基地，預計每年將可新增750,000噸的產能，其中包含兩條日熔化能力1,200噸的原片生產線，預期2021年可以投產。反之，在信義光能2018年的年報中，不但上半年沒有新增產能，在下半年更停止營運兩條生產線，涉及日熔量1,100噸的產能，總日熔量的產能只餘5,200噸。及至2019年，因應光伏行業重現曙光，信義光能才恢復該生產線的營運，另外再恢復兩條經冷修後的光伏玻璃生產線，總日熔量才略為回升至7,800噸。這部分的產能缺口，無疑於將部分份額拱手相讓，因此福萊特玻璃在2019上半年，已見明顯復甦，營業額同比已增長超過40%，惟信義光能則仍在處理積壓的庫存，兩者的競賽之中，福萊特玻璃可謂先拔頭籌。   再進深一步拆解，信義光能之所以要解決庫存問題，其實與業務地區分布息息相關。下圖圖二表列了兩間光伏玻璃龍頭在中國及海外市場的業務佔比，相信便可一窺端倪。 (圖二：信義光能(968)與福萊特玻璃(6865)的業務區域分布。資料來源：公司年報。經筆者自行整理。)   由2018年至2019年上半年的整頓期，國內光伏行業所受的衝擊最大，信義光能在這段時間非但沒有減低中國的業務佔比，反而逐漸加大國內的比重。正因信義光能的業務比重與國策生效時期出現錯配，變相令信義的存貨週轉較慢，導致有庫存積壓的問題。與之相比，福萊特玻璃雖然逾60%業務均在國內進行，但因應國策逆風，福萊特在531政策實施後，明顯刻意加大海外市場的佔比，由33%升至36%，將部分玻璃產能轉而滿足海外需求，甚至加快越南產能的擴充計劃，於是仍能實現低單位數的收入增長。到了整頓期的尾聲，國內市場的光伏需求開始復甦，福萊特的區域調配更加著跡，由上半年約67%增加至下半年約71%，順利避開國策冷鋒，以及在復甦之時重新介入。相比之下，信義光能一條位於馬來西亞的生產線於2019年下半年投產，變相加大了海外市場佔比，致使公司錯失了國內市場復甦的先機。以此作比較，福萊特在洞悉市場轉變、營運效率及執行力上，均比信義光能優勝。   比較過兩者的營運策略及產能擴充計劃，不妨再進深鑽研福萊特玻璃本身的亮點。 (圖三：福萊特玻璃(6865)的產品組合。資料來源：公司年報。經筆者自行整理。)   將國內光伏行業週期與福萊特玻璃的產品組合對比，則更突顯出管理層在營運上的淋漓盡致。單看光伏玻璃一項，自從531政策落實後，福萊特故意削弱光伏玻璃的銷售比重，卻加大工程玻璃及浮法玻璃的銷售以彌補。由2019年開始，當準備迎接國內需求的復甦之際，管理層便將焦點重新放在光伏玻璃之上，銷售比重隨著行業週期而有所遞增，三個報表期間的佔比分別達到75%、79%及85%，可謂盡享光伏行業重新抬頭的趨勢，亦難怪福萊特在同期的營業額及盈利增速均遙遙領先同業。   再者，回顧福萊特這幾個月以來的通告，公司已鎖定部分以2023年年底為限的銷售合約，涉及金額高達348億人民幣，基本上確認了公司的增長前景。另一方面，在福萊特與隆基集團(601012.SH)的銷售協議中，兩者已再達成補充協議，在原先2021年的銷售基礎上額外增購27,860,000平方米的光伏玻璃，不但反映需求依然強勁，同時亦使福萊特的增長空間更明確、盈利更具可預測性。短線而言，福萊特因獲納入富時羅素的中國指數，並於3月19日收市後生效，相信會有一定的資金支撐；中長線來說，福萊特則可繼續受惠於環球光伏行業增長的趨勢，潛在回報可觀，值得成為投資組合的中堅份子。