1.0Fortune Insighthttps://prime.fortuneinsight.com/web黃灝然Tonyhttps://prime.fortuneinsight.com/web/posts/author/tonywonghyrich600338<blockquote class="wp-embedded-content"><a href="https://prime.fortuneinsight.com/web/posts/499484">深度解構兩大光伏玻璃龍頭的優勝劣敗(上)</a></blockquote> <script type='text/javascript'> <!--//--><![CDATA[//><!-- !function(c,d){"use strict";var e=!1,n=!1;if(d.querySelector)if(c.addEventListener)e=!0;if(c.wp=c.wp||{},!c.wp.receiveEmbedMessage)if(c.wp.receiveEmbedMessage=function(e){var t=e.data;if(t)if(t.secret||t.message||t.value)if(!/[^a-zA-Z0-9]/.test(t.secret)){for(var r,a,i,s=d.querySelectorAll('iframe[data-secret="'+t.secret+'"]'),n=d.querySelectorAll('blockquote[data-secret="'+t.secret+'"]'),o=0;o<n.length;o++)n[o].style.display="none";for(o=0;o<s.length;o++)if(r=s[o],e.source===r.contentWindow){if(r.removeAttribute("style"),"height"===t.message){if(1e3<(i=parseInt(t.value,10)))i=1e3;else if(~~i<200)i=200;r.height=i}if("link"===t.message)if(a=d.createElement("a"),i=d.createElement("a"),a.href=r.getAttribute("src"),i.href=t.value,i.host===a.host)if(d.activeElement===r)c.top.location.href=t.value}}},e)c.addEventListener("message",c.wp.receiveEmbedMessage,!1),d.addEventListener("DOMContentLoaded",t,!1),c.addEventListener("load",t,!1);function t(){if(!n){n=!0;for(var e,t,r=-1!==navigator.appVersion.indexOf("MSIE 10"),a=!!navigator.userAgent.match(/Trident.*rv:11\./),i=d.querySelectorAll("iframe.wp-embedded-content"),s=0;s<i.length;s++){if(!(e=i[s]).getAttribute("data-secret"))t=Math.random().toString(36).substr(2,10),e.src+="#?secret="+t,e.setAttribute("data-secret",t);if(r||a)(t=e.cloneNode(!0)).removeAttribute("security"),e.parentNode.replaceChild(t,e)}}}}(window,document); //--><!]]> </script><iframe sandbox="allow-scripts" security="restricted" src="https://prime.fortuneinsight.com/web/posts/499484/embed" width="600" height="338" title="“深度解構兩大光伏玻璃龍頭的優勝劣敗(上)” — Fortune Insight" frameborder="0" marginwidth="0" marginheight="0" scrolling="no" class="wp-embedded-content"></iframe>https://prime.fortuneinsight.com/web/wp-content/uploads/2021/02/6865_1.jpg400300筆者之所以在上篇文章《把握光伏行業的黃金增長期》詳細記述光伏行業的發展週期，皆因光伏行業正處於由衰轉盛的轉捩點。要辨別同一個行業之中最優質的公司，最簡單的方法，就是應用股神巴菲特的投資哲學：「在退潮時才知道誰在裸泳」。在國策利好的情況下，整體行業自然受惠，呈現一片欣欣向榮之象；但當國策逆轉之際，卻是對所有公司的一次重大考驗，哪間公司根基薄弱，哪間公司能夠展現韌性、逆流而上，借行業低潮侵吞對手份額，在艱難時期自會一一表露無遺，去年爆發的新冠疫情，強勢股猶如風中勁草，原理上其實同出一轍。   如上篇文章所言，2018年至2019年上半年可謂光伏行業的整頓期，這段時間橫跨了三個報表期，國策逆風的影響大致上浮現，投資者便可較全面評估箇中優劣。信義光能(968)作為全球第一大光伏玻璃製造商，以2019年的市佔率計算，信義光能的份額高達約30%，福萊特玻璃(6865)則緊隨其後，市場份額約22%。至於第三名則是彩虹新能源(438)，但份額已被大幅拋離，僅僅超逾10%，相信難以脅逼兩間龍頭的位置。 (圖一：信義光能(968)光伏玻璃分部的財務數據。資料來源：公司年報。經筆者自行整理。)   信義光能除了製造光伏玻璃，還包含太陽能發電場業務及EPC(工程、採購、建設)業務，據管理層所指，EPC業務只是補充整體收入的一部分，管理層沒有將它視之為增長動力的來源，所以筆者特意剔除此部分。為了更好與福萊特玻璃的報表作比較，筆者亦特意扣除太陽能發電場的營業額。光伏行業最大的政策轉變，源於2018年的《531政策》，因此理論上2018年上半年並未受國策影響，在扣除EPC業務及發電場業務下，信義光能因光伏玻璃銷量增加，以致營業額及毛利錄得較理想的增長。 (圖二：福萊特玻璃(6865)的財務數據。資料來源：公司年報。經筆者自行整理。)   再與福萊特玻璃的財務數據相比，福萊特的表現卻比較弱勢，與2017年的財務報表變化不大。然而，當踏入下半年，531政策使下游需求銳減，光伏玻璃及其他組件的價格亦隨之下跌，兩者一併比較便高下立見。在信義光能的年報中，管理層披露整體銷量仍有上升，惟價格卻持續偏軟，令營業額倒退約15%。反之，福萊特卻可保持低單位數增長，價格的負面影響只反映於毛利之上，可解讀成光伏玻璃降價潮期間，福萊特玻璃的市場份額上升，以銷量彌補價格下跌的影響。   再比較兩者於2019年下半年至2020年上半年的平穩期，因海外市場的強勁需求及國內市場逐漸復甦，光伏玻璃價格開始重返531政策出台前的水平，在業績低基數效應下，2019年下半年的增長相對較亮麗。參考兩間龍頭的復甦勢頭，不但反映著福萊特玻璃的增長速度跑贏信義光能，而且復甦之象足足比後者更早出現。既然兩間公司均處同一行業，但兩者表現大相逕庭，自然可歸咎於兩者在營運方針上的不同，包括產能擴充計劃、業務覆蓋範圍及營運效率等因素，疊加起來才使福萊特玻璃的業績逐步拉近與信義光能的距離，福萊特玻璃的估值有望慢慢重估，筆者在下文再跟讀者就上述幾點逐一細說。