1.0Fortune Insighthttps://prime.fortuneinsight.com/web錢琛https://prime.fortuneinsight.com/web/posts/author/chinshunrich600338<blockquote class="wp-embedded-content"><a href="https://prime.fortuneinsight.com/web/posts/490306">從期權造市看資產泡沫</a></blockquote> <script type='text/javascript'> <!--//--><![CDATA[//><!-- !function(c,d){"use strict";var e=!1,n=!1;if(d.querySelector)if(c.addEventListener)e=!0;if(c.wp=c.wp||{},!c.wp.receiveEmbedMessage)if(c.wp.receiveEmbedMessage=function(e){var t=e.data;if(t)if(t.secret||t.message||t.value)if(!/[^a-zA-Z0-9]/.test(t.secret)){for(var r,a,i,s=d.querySelectorAll('iframe[data-secret="'+t.secret+'"]'),n=d.querySelectorAll('blockquote[data-secret="'+t.secret+'"]'),o=0;o<n.length;o++)n[o].style.display="none";for(o=0;o<s.length;o++)if(r=s[o],e.source===r.contentWindow){if(r.removeAttribute("style"),"height"===t.message){if(1e3<(i=parseInt(t.value,10)))i=1e3;else if(~~i<200)i=200;r.height=i}if("link"===t.message)if(a=d.createElement("a"),i=d.createElement("a"),a.href=r.getAttribute("src"),i.href=t.value,i.host===a.host)if(d.activeElement===r)c.top.location.href=t.value}}},e)c.addEventListener("message",c.wp.receiveEmbedMessage,!1),d.addEventListener("DOMContentLoaded",t,!1),c.addEventListener("load",t,!1);function t(){if(!n){n=!0;for(var e,t,r=-1!==navigator.appVersion.indexOf("MSIE 10"),a=!!navigator.userAgent.match(/Trident.*rv:11\./),i=d.querySelectorAll("iframe.wp-embedded-content"),s=0;s<i.length;s++){if(!(e=i[s]).getAttribute("data-secret"))t=Math.random().toString(36).substr(2,10),e.src+="#?secret="+t,e.setAttribute("data-secret",t);if(r||a)(t=e.cloneNode(!0)).removeAttribute("security"),e.parentNode.replaceChild(t,e)}}}}(window,document); //--><!]]> </script><iframe sandbox="allow-scripts" security="restricted" src="https://prime.fortuneinsight.com/web/posts/490306/embed" width="600" height="338" title="“從期權造市看資產泡沫” — Fortune Insight" frameborder="0" marginwidth="0" marginheight="0" scrolling="no" class="wp-embedded-content"></iframe>https://prime.fortuneinsight.com/web/wp-content/uploads/2020/09/mex.jpg20001333納指在9月中見頂，此前升勢凌厲，令不少人錯誤以之作投資基準（benchmark），說倉位表現要比納指好才有意義。概念上這當然有問題，因爲納指只量度一個行業的表現，代表性嚴重不足。現在納指從高位回落，就沒人再提了。 納指早前爆升的現象，街上較多基本面分析，卻很少人提及跨資產（cross asset）互動對納指的影響。當時美股期權的交投暴升，對納指的升勢有加乘作用。理解整個格局後，可能會對港股有另一番體會。 本年初開始，因爲武肺及之後的科技股大牛市，令美股個股期權交投量不斷上升，其中call的成交額在本年6月更一度超過三百萬，在7月時部份個股期權的交投更超越了個股本身，可見市場之瘋狂。不過，只看成交量本身其實沒太大啟示性，因爲一張成交只是指有人買，同時有人賣。所以，還需更多資料。而根據彭博報導，那時call的成交有很多都是散戶做long而生的，所以才有以下推論。 Call交投上升，是因爲散戶想以long call食盡科技股升幅。Long call有贏無限、輸有限的特性，懂得利用OTM long call，待期權由價外變等價，gamma升到最高，使delta增速變得最大，令long call的槓桿最大化，回報以倍、甚至十倍計也不過份。好友面對這種回報風險不對稱性，自然湧入期權市場。 哪long call的成交又如何影響股價？這就涉及造市（market making）的知識。街上有大量long call，造市商就要不斷short call，令其delta exposure急速變成極負數。要對沖負delta，其中一種方法是long股票，對沖股價上行風險，令delta變成0，做delta hedging。這是因爲造市商多數不會想有方向性風險（directional risk），很多時只想透過賺取買賣差價（bid ask spread）獲利。造市商有大量short call，科技股又爆升，其倉位delta越來越負，就要買更多股票做對沖，為股價增加上升動力。 當然，這個只是一個對市場現象的合理解釋，畢竟要計量地證明call成交導致科技股升得比本來要多，需要做深入的因果推斷（casual inference），本文旨在為市場現象提供一個合理的框架，解釋科技股大牛市。 再推論下去，期權（尤其long call）的主動成交，或可解釋/預測泡沫發生，因爲long call主動交投在升市發生時，有機會將股價推得比內在值（intrinsic value）更高（此情況在月尾期權快將到期時會更嚴重，因爲接近ATM的期權gamma月尾會爆升），製造泡沫。期權整體交易量越高的市場，就越容易出現這種情況，此框架放在全球資產市場都適用。因此，不知是福是禍，香港期權交投比美國疏落，發生以上情況的機會就比較低了。 參考：https://www.bloomberg.com/news/articles/2020-09-09/how-tech-options-started-juicing-the-stock-market-quicktake