1.0Fortune Insighthttps://prime.fortuneinsight.com/web黃灝然Tonyhttps://prime.fortuneinsight.com/web/posts/author/tonywonghyrich600338<blockquote class="wp-embedded-content"><a href="https://prime.fortuneinsight.com/web/posts/484111">不能不追的CRO首選(下)</a></blockquote> <script type='text/javascript'> <!--//--><![CDATA[//><!-- !function(c,d){"use strict";var e=!1,n=!1;if(d.querySelector)if(c.addEventListener)e=!0;if(c.wp=c.wp||{},!c.wp.receiveEmbedMessage)if(c.wp.receiveEmbedMessage=function(e){var t=e.data;if(t)if(t.secret||t.message||t.value)if(!/[^a-zA-Z0-9]/.test(t.secret)){for(var r,a,i,s=d.querySelectorAll('iframe[data-secret="'+t.secret+'"]'),n=d.querySelectorAll('blockquote[data-secret="'+t.secret+'"]'),o=0;o<n.length;o++)n[o].style.display="none";for(o=0;o<s.length;o++)if(r=s[o],e.source===r.contentWindow){if(r.removeAttribute("style"),"height"===t.message){if(1e3<(i=parseInt(t.value,10)))i=1e3;else if(~~i<200)i=200;r.height=i}if("link"===t.message)if(a=d.createElement("a"),i=d.createElement("a"),a.href=r.getAttribute("src"),i.href=t.value,i.host===a.host)if(d.activeElement===r)c.top.location.href=t.value}}},e)c.addEventListener("message",c.wp.receiveEmbedMessage,!1),d.addEventListener("DOMContentLoaded",t,!1),c.addEventListener("load",t,!1);function t(){if(!n){n=!0;for(var e,t,r=-1!==navigator.appVersion.indexOf("MSIE 10"),a=!!navigator.userAgent.match(/Trident.*rv:11\./),i=d.querySelectorAll("iframe.wp-embedded-content"),s=0;s<i.length;s++){if(!(e=i[s]).getAttribute("data-secret"))t=Math.random().toString(36).substr(2,10),e.src+="#?secret="+t,e.setAttribute("data-secret",t);if(r||a)(t=e.cloneNode(!0)).removeAttribute("security"),e.parentNode.replaceChild(t,e)}}}}(window,document); //--><!]]> </script><iframe sandbox="allow-scripts" security="restricted" src="https://prime.fortuneinsight.com/web/posts/484111/embed" width="600" height="338" title="“不能不追的CRO首選(下)” — Fortune Insight" frameborder="0" marginwidth="0" marginheight="0" scrolling="no" class="wp-embedded-content"></iframe>https://prime.fortuneinsight.com/web/wp-content/uploads/2020/05/CRO_2.jpg800454執筆之際，多隻醫療設備股、生物科技類B股已由高位回落不少，「散水」格局初現，資金好像已從醫療概念股撤離。不過，如果對筆者前文介紹的CRO行業有所認識，便會知道實際上與B類股份截然不同。首先，該批B類股份大多沒有實際盈利，有些更連營業額也歸零，賬目本質上與「空殼」無異，只是押注終有一日能夠成功研發新藥。反之，CRO卻是向藥企提供研發服務平台而已，藥企研發成功固然對CRO有利，但就算最終研發失敗，對CRO也不會有確切負面影響，因已將「里程碑收費」袋袋平安，所有風險仍由藥企自身承擔。再者，目前在港上市的幾間CRO，不但已有初步盈利，而且在可見將來，無論是行業需求，或者手握國際藥企客戶，都能使CRO業績增長躍進，與「空殼」比較，CRO獲得切實的基本因素支持，算是在醫療概念中比較「貼地」的板塊之一。   筆者比較了三間CRO的營運數據，並將之詳列在下圖。如筆者前文所言，藥明康德(2359)及康龍化成(3759)主攻化學藥，與部分藥企的創新藥業務雷同，所以它們面臨的競爭較大，但藥明生物則主攻生物藥，行業門檻較高，競爭自然較少。就三者而言，藥明生物的業績明顯最為亮麗，不但收入增速遙遙領先，連純利率方面也遠高於同系藥明康德的15%及康龍的15%。另一方面，由於同業競爭較少，意味藥明生物擁有較高定價權，毛利自然較其他CRO優勝，同時亦擁有高人一等的毛利率。 (圖一：CRO營運數據比較。資料來源：公司年報，經筆者自行整理。)   無可否認，財務數據只反映公司過去一段時間的營運狀況，對未來的指標性較低，尤其醫藥類股份關乎藥物研發的進程，對公司的盈利能力至關重要，因此更有必要留意公司手頭上的項目數量，以及里程碑收費的數據，使我們對公司未來業績有個較保守的預算。 (圖二：藥明生物(2269)生物藥開發過程階段。資料來源：公司2019年度報告。)   從藥明生物的年報中，可以找到公司旗下生物藥的開發進程，主要可分成IND前及IND後兩大階段，而越過一個進程，則自然會將失敗項目淘汰掉。作為比較產游位置的「臨床前開發」階段，公司錄得接近25%的升幅至121個，有望在未來數年間轉至IND後階段。依上圖所見，公司在往後數年，將會迎來後期臨床開發的高峰，並且將不同生物藥進行商業化生產。與此同時，據年報中的披露數字，公司的未完成服務訂單及未完成的潛在里程碑收費並大幅增長逾40%至51億美元，雖然隨著研發數量的變動，公司未必能全數獲得這部分收益，但就算打個折扣，與公司最新財政年度約40億人民幣的營業額來說，其前景仍值得憧憬，可見即使公司目前的市盈率已逾140倍，但只要加入「未來成長性」的因素合併考慮，似乎公司還有一大段升值潛力，與見頂尚有遙遠的距離。   另一個對醫藥類股份造成衝擊的原因，就是它們近期抽水或減持的動作頻繁，惹起市場對這板塊的戒心。事實上，藥明生物在這幾個月期間正是其減持高峰，兼且大股東在最新一次減持後，已失卻其控股地位，可能更令投資者卻步。筆者固然會持續觀察大股東的減持動作，但觀乎公司過往每次減持後，股價整固消化一段時間後，便會屢屢創出新高，就算計及減持消息所帶來的震盪，其升值幅度仍能為股東帶來巨大豐碩的回報。考慮過藥明生物的未來潛力及風險後，筆者決定它繼續是CRO行業的首選，並會伺機買入。